FINANCEMENT
Financer un projet solaire : project finance, dette senior, gearing
Guide pratique · lecture ~10 min
La plupart des projets EnR se financent en project finance : un montage où la dette est remboursée par les flux du projet, logé dans une société dédiée (SPV), avec un recours limité aux actionnaires. Voici les leviers et les ratios qui comptent.
1. La structure : SPV, dette senior, equity
Le projet est porté par une SPV. Son financement combine une dette senior (prioritaire) et des fonds propres. Le gearing (part de dette dans le CAPEX) mesure le levier : plus il est élevé, plus le TRI des fonds propres est rehaussé… mais plus le risque l'est aussi.
2. Dimensionner la dette : gearing vs DSCR sculpté
- Par gearing : un pourcentage fixe du CAPEX (simple, mais rigide).
- Par DSCR (dette sculptée) : on calibre le remboursement année par année pour tenir un DSCR cible — le profil de dette épouse alors le profil de cash-flow.
La banque raisonne en production prudente (P90), pas en P50.
3. Les ratios bancaires
| Ratio | Mesure |
|---|---|
| DSCR | Couverture du service de la dette, année par année |
| LLCR | Couverture sur toute la durée du prêt (Loan Life Coverage Ratio) |
| Gearing | Part de dette dans le financement (levier) |
4. Covenants et cash-sweep
Les covenants encadrent le projet : un compte de réserve du service de la dette (DSRA), un verrou de distribution (pas de dividende si le DSCR passe sous un seuil), parfois un cash-sweep (le cash excédentaire rembourse la dette par anticipation). Tout cela se modélise dans le business plan.
5. La due diligence des prêteurs
Avant de prêter, les banques mènent des audits (technique, juridique, assurances, financier). Un business plan clair, testé et auditable accélère ce processus — et c'est exactement là qu'un modèle traçable surpasse un classeur Excel fragile.
6. Le coût de la dette et la couverture de taux
Le taux d'intérêt d'une dette de projet se décompose en un taux de base(référence de marché) et une marge de crédit reflétant le risque du projet. Comme la dette court sur 15-20 ans, les prêteurs imposent souvent une couverture de taux (swap) pour figer le coût et protéger le DSCR contre une hausse des taux. Le business plan doit modéliser ce coût « tout compris » (all-in) et l'effet de la couverture : un taux non couvert peut faire dériver la rentabilité des fonds propres d'une année à l'autre.
7. Au-delà de la dette senior : structure de capital
La dette senior n'est qu'une couche. Selon les projets s'ajoutent : de la dette mezzanine (subordonnée, plus chère, qui augmente le levier), des comptes courants d'associés (CCA), et, au niveau du groupe, de la dette corporate (holdco). Le refinancement après la mise en service — lorsque le risque de construction a disparu — est un levier classique de création de valeur pour l'actionnaire. Au niveau d'un portefeuille, tout cela se consolide : voir la valorisation de portefeuille (NAV).
Questions fréquentes
Qu'est-ce que le project finance ?
C'est un financement adossé aux flux de trésorerie d'un projet porté par une société dédiée (SPV), avec un recours limité aux actionnaires. La dette est remboursée par les cash-flows du projet, pas par le bilan de la maison-mère.
Comment la banque dimensionne-t-elle la dette ?
Soit par un gearing (un pourcentage du CAPEX), soit en sculptant la dette pour respecter un DSCR cible chaque année. La banque raisonne en production prudente (P90) et impose des ratios et covenants.
Quels ratios regardent les prêteurs ?
Principalement le DSCR (couverture annuelle du service de la dette), le LLCR (couverture sur la durée du prêt) et le gearing (levier). Des covenants encadrent les distributions tant que ces ratios ne sont pas respectés.
Qu'est-ce que la dette sans recours (non-recourse) ?
C'est une dette remboursée uniquement par les flux du projet et garantie par les actifs de la SPV, sans recours (ou à recours limité) sur le bilan des actionnaires. En cas de défaut, le prêteur se paie sur le projet, pas sur la maison-mère — ce qui isole le risque mais exige des ratios de couverture solides.
Pourquoi refinancer un projet après sa mise en service ?
Une fois la centrale construite et en exploitation, le risque chute fortement. Refinancer permet alors d'obtenir de meilleures conditions (marge, gearing, durée), de libérer du cash pour l'actionnaire et d'améliorer le TRI des fonds propres. C'est un levier de création de valeur fréquent en project finance.
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